• 可換股債券是否真無敵?|刁佬

  • 發布日期:2021-05-07 15:00
  • 可換股債券是否真無敵?|刁佬

 

刁佬係一個喜歡簡單生活的中佬,在投資上最怕複雜的交易結構,因為複雜的交易結構代表存在不確定因素,代表投資者要賭多一個因素。原本只想買獨贏,點知買咗三重彩,如果贏到的確係錢多啲,但個個馬迷都知三重彩比獨贏難中十倍。

連賭馬都有複雜的投注結構,香港資本市場又點會簡單。根據維基百科,19世紀中期美國發明一樣有趣的證券,是債但又是股,這便是可換股債券(CB,Convertable Bond)。在約定時間内,投資者可以隨時轉換成為發行者的股票,如果無興趣換股,亦可於債券到期日,按債券形式要求發行者償還債務。CB就如投資市場上的出奇蛋,一次過滿足投資者又要安全又要搏的心態,所以很多人說CB是「有得威,又有得戴頭盔」的投資產品。

在公司角度這融資方式很受歡迎,CB是一家便宜兩家著的方法。因為投資者在低於換股價時投資者可持有收息,高於換股價時可兌換股票賣出,上市公司又可以一早收到融資金額慢慢還及發行股份。從理論角度出發,CB的確立於不敗之地,不過股市就好似食神一樣,點會畀你估得到,刁佬在工作中,經常見到不少CB投資者輸錢收場。

CB的本質是債券加認股權,它離不開這兩者的混合本質。大家自然會幻想股價上升,可以換股套利;股價唔理想,又可以收息保本,在這個美麗的憧憬之下,仲邊有得輸。不過大家唔好忘記,既然臨時演員都係演員,可換股債券自然都係債券,債券的最大罩門就是債務違約,一旦出現債務違約,投資者不但收不到債息,連本金能否歸還都是疑問,另外債務違約股價自然會下跌,更遑論收回債券本金。

如果大家從源頭思考上市公司為何要發行CB,自然會問如果可以直接發債,利息成本是否比CB的成本低?如果公司可以直接批股,自然不會有CB這需要到期還錢的不確定因素。上市公司最迷人亦最危險的地方,就是未來不確定性,刁場高手自然可以將風險包裝成為增長空間及爆炸力。所以大部份發行CB 的上市公司,在債務市場融資或者直接配售新股大部份都不太理想,所以才發行CB。

這些發行CB的上市公司,大部份為二三線股或者細價股,大家好少見到藍籌股或者跨國公司發行CB,因為CB的綜合融資成本對股東不太有利。發行的上市公司規模較小,債務違約出現頻率自然相對較高,而且大部份的CB均沒有資產抵押或擔保的債務,當CB債務違約,投資者只能入稟申請公司清盤。

在小型股份中,零息CB盛行非常,而且換股價多數有折讓,若然CB發行後股價從未升超過換股價,零息CB投資者當然冇債息,即使到期日接近,若公司無法支付本金,投資者好多時會以自欺欺人的方式延長CB的期限,感覺上延期便不是違約,總有收回的一天。不過現實卻是年復一年地延長,「三年之後又三年」。

上面可見CB的債券本質,而其認股權也是坑殺投資者的地方。當投資者想行使CB轉換成股票時,股價一定超越行使價不少,但大規模換成股票會帶來沽壓,聰明的上市公司會使用行政手段,循序漸進地進行換股,投資者收到股票後股價已事過境遷。

「幻想總是美麗,現實就是殘酷。」在想像中是美好的東西最容易銷售,加上技術包裝,吸引不少學院派投資者忘記CB的風險本質而落疊。說真的,由一眾中環高手千錘百煉計算出來的大計,又點會咁容易讓散戶賺到錢。

刁佬

遊走在中環黑白之間,自覺是個穿著西裝的古惑仔,在波詭雲譎的金融市場中,鑽研刀不血刃的秘訣。

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